本文作者:linbin123456

中金:日企出海啟示錄

linbin123456 04-28 24
中金:日企出海啟示錄摘要: 中金:日企出海啟示錄在當前新的宏觀形勢下,中國企業積極出海尋找第二曲線的成長機會,已經成為宏觀與微觀、業界與金融市場的共識。但宏觀敘事上的共識并不能解決出海和投資上的痛點,哪些行業...
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中金:日企出海啟示錄
在當前新的宏觀形勢下,中國企業積極出海尋找第二曲線的成長機會,已經成為宏觀與微觀、業界與金融市場的共識。但宏觀敘事上的共識并不能解決出海和投資上的痛點,哪些行業/企業具有優勢,又該去哪些市場,都可能決定最終成敗。日本企業在特殊宏觀時期開啟了持續幾十年的出海之路,從產品出海到產能出海,從發達市場到新興市場,從紡織,到鋼鐵化工,再到家電、汽車和半導體。正是持續不斷的對外出海和對內升級,才使日本在幾輪全球產業升級中并未掉隊。
出海的意義,在于充分發揮自身成熟產業優勢并化解相對過剩,規避貿易壁壘,同時也為高附加值和高技術含量的產業升級騰挪了空間。我們在本文中,通過梳理日本的成功經驗與失敗教訓,探尋對當下中國的啟示,在宏觀的宏大敘事外,也從中微觀層面探討如何找企業、找市場。我們在報告原文中綜合自上而下的策略篩選和自下而上的中金行業分析師觀點匯總了A股、港股及美股的出海受益標的,供投資者參考。
日企為什么出海?
日企出海是內部需求放緩和外部貿易摩擦升級的時代結果,于70年代開始萌芽,并在80年代進入高峰。內因:1)日本完成工業化與城鎮化后,內需放緩和成本增加(如環保、能源)都推動企業尋求產能出海,90年代地產泡沫破裂加速了這一過程。2)舊產能出?;鈬鴥冗^剩壓力,也為新產業升級騰挪空間。外因:1)50年代萌芽的美日貿易摩擦在70~80年代進入高峰。2)廣場協議后日元持續升值也更有利于對外投資。出海的意義在于幫助日本實現了結構調整,海外收入成為經濟(GNI/GDP全球靠前)和企業(60%)的重要部分,也促成了國內產業的不斷升級和轉型。
日企是如何出海的?
出??梢苑譃楫a品和產能出海,本質都是尋求更大的市場空間。產品出海更多看重需求,產能出海則是發展到一定階段的新形式,主要從成本考慮(包括人工、原材料,貿易壁壘等廣義成本)。日本整體呈現出先產品再產能、出海與升級并行的特征,即優勢產業產品出?!墒旌螽a能出?!庐a業升級→下一輪產品出海的閉環。當然,對一部分新興市場也會先以產能出海帶動當地工業化進程的,進而反哺需求的“伴隨式”成長。
哪些企業能成功出海?
重在比較優勢。能夠成功出海的企業一般都具備一些共性,簡單講就是“能打”,可歸納為價格優勢(如早年的日本紡織業,“一美元襯衫”)、產品與內容優勢(汽車家電、游戲動漫)和模式創新(看重體驗與性價比的新消費形式)等特征。這些優勢在宏觀上體現為比較優勢系數,微觀上體現為財務指標的利潤率、資產周轉率和ROE的比較優勢,海外收入占比較高也可以視做成功出海企業積累了經驗,也是我們下文中篩選中國企業的框架體系。
出海應該去哪里?
這是出海過程中普遍面臨也亟待解決的問題,日本車企在印度和歐洲截然相反的境遇也充分說明市場選擇的重要性。需求是選擇出海目的地的第一導向,又進一步可以拆解為兩個維度:一是潛在市場空間和市占率,二者至少占其一才有進入價值。成熟市場容量更大,所以不能輕易放棄,同時需要以差異化競爭打開局面獲取份額,如日本摩托車、汽車正是因其小巧、輕便和節能在美國獲得暢銷。新興市場初始空間不大,但更容易靠相對優勢和先發優勢獲得份額,“陪伴式”成長,如日本家電和車企在中國的成功例子;二是相對成本的權衡,更多涉及產能出海目的地的選擇。如果貿易壁壘是最大的成本項(高附加值行業居多),那么直接去終端需求市場或者其附屬市場(如墨西哥之于美國,東歐之于歐洲)仍是短期的更優選。如果原材料和人工成本占比更大(對應低附加值行業偏多),那么新興市場就是更優選(如越南為代表的東南亞)。
中國企業如何出海?
中國與當年的日本發展歷程有相似之處,制造業也具有較強的全球比較優勢,都為出海提供了大的宏觀環境和基礎。但不同的是,中國內需體量更大,外部挑戰也更多,意味著出海緊迫性比日本當時小,難度可能也更高。從選企業角度,基于日本經驗所歸納的框架,我們從宏觀和微觀指標篩選中游制造(汽車、家電、光伏、電池、消費電子、通訊設備、工程機械、化工)、傳媒(游戲、互聯網)、大消費企業(餐飲、電商、新零售)既有出海能力,也有出海意愿。從選市場看,對于具有出口比較優勢且景氣度仍較高(毛利率穩定且盈利持續景氣,高附加值行業居多),歐美仍具有一定不可替代性,其附屬市場如拉美與東歐作為生產基地也有吸引力,也可以借此一定程度的規避貿易壁壘影響;新興市場則可以作為“陪伴式”成長的選擇發掘長期潛力空間。低附加值行業和相對過剩行業(利潤率下滑)更多可以考慮東南亞新興市場。我們在報告原文中綜合自上而下的策略篩選和自下而上的中金行業分析師觀點匯總了A股、港股及美股的出海受益標的,供投資者參考。
風險:國際地緣政治格局不穩定,企業出海進度不及預期。
一、日企為什么要出海?內部升級和外部破局
在所謂的“失去的三十年”經濟停滯期間[1],日本通過產能出海發揮成熟產業優勢、規避貿易壁壘,同時也為高附加值和高技術含量的產業升級提供了空間,是其能夠實現結構轉型,增長低迷但不掉隊的重要原因之一,這對當下中國經濟同樣面臨從高速增長轉向高質量發展的轉型期具有一定借鑒價值。中國當前面對與日本當時類似的內外部環境,但不同之處在于,中國內需更大,并非單純外向型經濟體,但外部挑戰也比當時日本更大。因此我們認為,在內部需求放緩,外部貿易摩擦加劇和全球產業鏈重構的雙重影響下,中國企業出海是一個重要方向,一方面可以充分發揮現有中端制造的競爭優勢,規避貿易摩擦、擴展更大市場,另一方面也可以為新的產業升級騰挪更多空間。
出海的時代背景:內部需求放緩,外部摩擦升級
日企出海之路可以劃分為四個不同階段:1)50~70年代,產品出海階段。貿易立國政策,低價日元推動低附加值商品出口,拉動國內工業化進程,同時日美貿易摩擦從紡織品開始顯現。2)70年代,產能出海開始萌芽。布雷頓森林體系解體,日元升值對出口不利但利好對外投資,同時日美貿易摩擦加劇,日本一邊繼續加強外貿,一邊走上對外投資之路。3)80年代,產能出海繁榮期。美國雙赤字壓力增加,廣場協議引導日元升值,日本對外投資進入繁榮期;但同時期國內貨幣政策寬松,日本經濟泡沫化,最終破裂。4)90年代至今,日本進入所謂“失去的時代”,但企業出海并未逆轉,海外收入是日本大企業在內需增速放緩下主要支撐。
內因一:經濟轉型,出口拉動到出海擴張
經濟發展初期,日本需要以出口拉動經濟快速增長。經濟發展接近成熟期后,污染問題和成本上升使得日本尋求產能出海。70年代,“控制產業污染”成為通產省政策前三大年度事項。80年代泡沫醞釀期,日本經濟在寬松貨幣政策和強勁日元下的繁榮導致對外投資大幅加速。泡沫破裂后,老齡化和高杠桿影響顯現,日本總體經濟進入了“失去的年代”,以進一步出海發展外需對沖內需放緩的影響。
內因二:舊產能過剩與新產能升級
日本內需市場容量有限,成熟產業向外轉移可以“騰出”空間。以比較優勢作為投資衡量標準,國際投資應該向外推進已經或即將處于比較劣勢的產業,也即邊際產業。從日本的實踐經驗看,并非每輪產能出海都面對過剩壓力,但基本都是成熟產業。產能利用率下滑較快的行業通常也是同一時期出海較多的行業,如60~70年代的紡織業和金屬,80~90年代電氣和運輸,21世紀的化工和食品等。對那些確實有過剩壓力的產業,出海是化解壓力的重要方法?;馀f產能也促進了新產能升級。從日本新增投資情況看,從50年代到80年代紡織、化工、鋼鐵、運輸設備和電氣設備新增固定資產投資在總體制造業的占比依次上升。
外因一:美日貿易摩擦倒逼
美日貿易摩擦與日本產業出海相伴相生。日美貿易摩擦50年代開始萌芽,主要針對低附加值商品,如紡織品等。60年代貿易摩擦擴展至鋼鐵。70~80年代,日本對美順差擴大,貿易摩擦逐漸擴展至全行業,日美貿易摩擦也達到了巔峰時期,基本實施了全行業的貿易限制。作為應對,日本主動減少對美出口并增加對美進口,日本企業主動或被動的尋求出海生產。
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作者:linbin123456本文地址:http://www.carriebloomwood.com/zhengxinxintuo/103284.html發布于 04-28
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